2020年可以注目卖伦镍抛掷沪镍的套利机会A 沪镍与无锡镍的价差沪镍作为交易所的上市品种，代表着期货价格，无锡镍作为现货交易场所，更加多代表着现货价格。以前常看到，在现货较强的时候，无锡镍的升水也较高。

然而，这一现象在2019年10月被超越。2019年10月，无锡镍11月合约与沪镍11月合约的价差很快拉大。十一假期前夕，二者几近平水，而到10月15日，无锡镍对沪镍的贴水多达2000元/吨。

10月15日—10月22日更加颇，贴水多达4000元/吨。其间，10月18日夜间，一度多达10000元/吨，历史少见。

两个市场的镍价之所以经常出现如此大的差异，主要原因是二者的可结算标的有所不同。本次无锡镍和沪镍价差扩展的主要原因在于镍豆和镍板的价差持续拉大。目前，沪镍的交易标的为镍板，镍豆不能结算，而无锡镍的交易标的可以是镍板，也可以是镍豆。

2019年10月中下旬，镍豆现货贴水幅度从2300元/吨拉大至4000元/吨，保税区升贴水则从零跌到至-50美元/吨。结算时出于成本考虑到，一般被结算的是最低廉的结算五品，故无锡镍更加多体现的是镍豆价格，沪镍更加多体现的是镍板价格。现货市场上镍豆和镍板的价格差异，通过结算标的的差异体现在沪镍和无锡镍市场上。

库存结构的变化也可以说明镍豆和镍板价差的变化。2019年10月，金属镍持续出库，LME镍库存显著回升。截至10月14日，LME镍库存从15万吨上升至9.4万吨。

其中，库存的上升以镍豆居多，其从10月1日的142554吨削减至10月14日的83916吨，降幅高达40%。与之比较，镍板甚至经常出现小幅快速增长，从7170吨上升至7308吨。图为LME库存产于形态不过，由于新能源汽车经销依然下滑，市场人士指出，镍库存下降并不是终端消费恶化的信号，而是多头提货的信号，他们担忧库存流向市场不会造成现货市场库存再度积累或者这些提走的货品不会新的被登记结算。

镍现货因此承压，特别是在是镍豆(出库的货源以镍豆为)，以至于镍豆价格贴水幅度很快不断扩大。镍豆和镍板的价差代表了沪镍和无锡镍的价差，通过分析沪镍和无锡镍的价差，可以找到套利机会。由于结算标的不存在差异，沪镍和无锡镍价差并无法必要通过无风险套利来重返。

虽然镍豆在生产过程中杂质较多，但考虑到钢厂用于镍豆和镍板生产不锈钢产品的成本大致相同，企业不会基于成本利润考虑到将两者展开切换。因而，镍豆大幅度贴水镍板或与LME市场镍豆库存大量获释引发市场混乱有关，一旦无锡镍的贴水幅度多达现货镍豆贴水幅度，就可以考虑到购入无锡镍展开套利。整体来看，此次无锡不锈钢电子盘与上期所镍期货价劣拉大，除了结算品牌、结算仓库、结算单位、纸盒标准和磅劣漏短等方面有所不同外，结算标的不存在差异才是主要原因。

沪镍11月合约与无锡镍11月合约的价差一度高达10000万/吨，与2015年沪镍期货上市初期难以置信相近。当时，也经常出现了沪镍价格比无锡电子盘价格每吨高达1万元的情景。后来，俄镍重新加入可结算品牌，市场间价差才很快走平。

近年，在镍板库存持续上升的环境下，两个市场的价差不断扩大，沪镍月间价差也大幅度上升，这是市场对可结算五品严重不足的忧虑在盘面上的体现。上期所否考虑到减少可结算品种？减少的话，又不会产生什么后果？回顾历史，当时虽然重新加入俄镍展开结算，但并没对俄镍设置升贴水，而一般来讲，俄镍对金川镍有500—1000元/吨的贴水。

因此，期货不仅因可结算五品大量减少而价格暴跌，而且定价也瞬间从金川镍移往至俄镍，进而造成镍整体定价焦点松动。上期所要容许镍豆结算，还有许多方面必须考虑到，如升贴水的设置、镍豆长年储存的质量问题等。B 沪镍的月间价差2019年10月，沪镍月间价差从相反市场改变为偏移市场，且近月合约升水幅度在10月中旬加快走高。在库存周期变动的同时，价差结构随之变动。

长时间情况下，远期结算的货物必须考虑到持有人届满的利息和仓储费用，价格一般低于近期，市场呈现出contango结构。而不受供应经常出现缺口、多头挤提空头、突发事件等因素影响，2019年10月，市场呈现出backwardation结构，即偏移市场结构。偏移市场结构的构成，有两种原因：其一，短期因素发挥作用，这时偏移市场结构的持续时间较短；其二，正处于生产能力扩展周期的商品，在远期弱势预期下，有可能维持较长时间的backwardation结构。彼时，镍市场的情况归属于前者。

较低库存促成多头占有优势地位，构成偏移市场结构。当库存渐渐增加、货源开始紧绷、现货升水期货后，contango结构就变成backwardation结构。随着库存的减少，现货经常出现升水，将近月合约步步走强。

从右图可以显现出，将近月合约间的价差不断扩大幅度要比远月合约大。截至2019年10月18日，沪镍11月合约与12月合约的价差在每吨1000多元，而11月合约与2月合约的价差高达3700元/吨。图为沪镍月间价差走势此前，我们也提及，全球以及国内镍板库存保持低位造成结算五品紧绷的预期承托镍价。

特别是在是现货和近月合约，由于必要面对结算市场需求，价格不会较远期合约偏强。逻辑如下：上期所只容许镍板结算，而2019年交易所库存在2900—9000吨，可结算品镍板库存正处于低位不利于镍价保持强势。虽然说道LME在年初有20多万吨的库存，但其中镍板占到比仅为20%，最少通4万吨镍板库存。以20万吨的全球月均表观消费量计算出来，上期所与LME总计6万吨的镍板库存归属于非常低的水平。

2019年10月15日，沪镍10月合约转入结算期，持仓量仍低约两万手。据此推算出，10月，多头结算大约1万吨沪镍仓单，而10月15日，上期所可结算仓单为23757吨，占到比近50%。

也就是说，若此次的结算多头将货物明确提出，下个月不将仓单交还，则剩下库存中，只有1万多手仓单可以被结算。截至2019年10月18日，沪镍11月合约持仓量为10.6万吨，单边为5.3万吨。距离结算还有20个交易日，融合前两个月的持仓量上升速度，11月合约的持仓量与10月相似，若持仓量下降速度相近，则预计将有1万吨左右的镍多头接货市场需求，即交易所的仓单皆不会被多头接掌。

若结算仓单未更进一步减少，则以后每个月邻近结算时，都将经常出现可结算五品数量多于持仓量的情况，结算五品紧绷不致促成将近月合约升水保持高位，甚至进一步提高。国内可可供补足的库存有多少？国内镍库存主要集中于在华东地区，截至2019年10月18日，当地社会库存为29000吨，上期所库存为23993吨，广东南储库存为260吨。

其中，上期所库存全部为镍板，华东地区社会库存还包括17300吨镍板和11700吨镍豆，且趋势为镍板库存上升、镍豆库存下降。此外，保税区库存必须注目进口情况。不过，由于偏移套利重返，进口亏损大幅度收窄。

截至2019年10月18日，上海保税区库存降到22000吨。其中，镍板16500吨，镍豆5500吨吨。

若后期进口窗口关上，网卓新闻网，则国内库存未来将会减少，结算五品紧绷的情况也将随之减轻。图为国内镍社会库存情况图为华东地区镍社会库存分类图为上海保税区镍库存变动C 沪镍和伦镍的价差我国镍资源对外依存度较高，一般以进口居多，但近几年，市场经常出现极端的出口盈利。

然而，笔者指出，这种情况持续时间会过于宽，除非基本面再次发生根本性变化。总结前期情况，镍出口窗口在2019年7月关上，出口利润在9月超过最高点，伦镍库存当月经常出现回落，由15.2万吨减少至16.7万吨。适当的，6月时镍进口仍有盈利，而到了9月初，亏损一度不断扩大，甚至多达1万元/吨，做到进口套利的投资者浮亏惨烈。

从基本面来看，海外市场对新能源汽车电池的市场需求预期悲观，因而对未来镍价更为悲观。此外，由于产业链的关系，海外市场没镍铁—不锈钢这一环节，不用考虑到镍铁和不锈钢新的生产能力获释的问题。而国内除了上述压力，新能源汽车经销大幅度上升也造成市场对于新能源汽车电池市场需求的忧虑情绪加剧。这样一来，有可能构成外强内很弱的格局。

2019年镍的进口亏损较慢增加以及出口盈利较慢膨胀始自10月14日。10月14日晚间，比起LME的较慢暴跌，上期所稍慢了几分钟，给偏移套利带给利润平仓机会，这不利于缺失市场定价的偏差。彼时，进口亏损从5000—6000元/吨较慢收窄至几近盈利，虽然这个时间窗口仅有关上了几分钟，但空间相当大，很多前期鼓吹套盘以求解套。

截至2019年10月18日，进口亏损收窄至2000元/吨，出口盈利收窄至300美元/吨，反套头寸持续利润。而此前，出口盈利使得保税区部分镍库存流向亚洲的LME仓库，早已推展两地价差有一定幅度的收窄。考虑到上期所库存较较少，后期必须从LME进口镍来补足，进口窗口未来将会再度关上。

图为镍进口盈亏情况D 结论总的来看，有所不同市场的价格变动有各自的驱动，但也互相联系。无锡镍与沪镍的价差不断扩大主要源自结算五品镍豆和镍板的贴水幅度不断扩大；上期所将近近月合约价劣不断扩大主要源自较低库存较低仓单引发近端结算五品匮乏，进而造成价格压力移至远端；沪镍与伦镍比价较低主要源自两地对市场需求以及库存的预期有所不同。

同时，各市场之间也互相联系。国内金属镍的补足依赖海外市场，必须进口盈利窗口的关上，以带给更好的进口镍。

而这样一来，若伦敦市场的镍流向国内，在补足国内镍板库存的同时，也将促成国内沪镍月间价差收窄。此外，由于进口镍的补足，或者说LME镍豆的流向，国内镍豆价格承压，将贴水镍板，无锡镍与沪镍的价差很难通过无风险套利修缮，价差水平各不相同镍豆的贴水厚薄。由以上可得，一是在镍豆与镍板价差不断扩大的时候，可以考虑到适当做到多上期所与无锡盘的镍价差，一旦二者间价差大幅度多达镍豆与镍板的价差，就可以考虑到做到二者价差重返；二是在较低库存以及进口大幅度亏损的情况下，若没国外镍库存的补足，则国内镍价将偏强运营，可以考虑到做到国内镍相反套利；三是由于国内镍资源必须进口补足，故进口大幅度亏损的情况无法长年保持，可以考虑到做到国内镍相反套利，或者做到国内外偏移套利，而这将造就进口比价的修缮，甚至促成进口窗口打开。

近期，邻近春节，市场交投情绪上升，套利逻辑不显著，但纵观2020年全年，可以注目卖国外抛国内的套利机会。

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